央行定向降准对股市「政策性债转股」

2018年6月24日起央行宣布自7月5日起定向降准：下调五大国有银行和十二家股份制商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点，根据2017年末上述银行总资产规模100万亿测算，预计将释放流动性5000亿元；下调邮储、城商行、外资行等金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，可释放资金约2000亿元。

上述7000亿元流动性央行要求定向支持法治化“债转股”项目，同时调动社会资金的参与度。央行此次的定向降准政策可覆盖全部大中型商业银行、约90％的城商行和约95％的非县域农商行。

一、定向降准是对债券违约主体流动性的有效补充

由于定向降准的主要目的是支持实体经济发展，这让人不得不联想到：近期债券市场频频违约，此次定向降准是否有利于缓解市场债券违约问题的发生？答案是肯定的。

2018年1月起至2018年6月24日，违约债券数量共计30只，涉及主体19家。从总体上看，自2014年至2018年，违约债券数量共计177只，涉及违约主体98家，累计违约金额总计高达826.09亿元。

从历年违约金额统计来看，2016年违约金额最高，达到321.59亿元，今年有望超越2016年，成为信用债偿付违约高峰期：半年未到，截至6月19日，违约债券金额已达到146.03亿元。

从违约主体的性质上看，小微、民营企业占违约主体比例最高，企业实控人及高管的变动、受罚，关联企业、担保企业不作为等等都是造成违约的重要风险因素。此次定向降准中支持的小微企业也是债券违约的最大群体，着力缓解小微企业融资难融资贵问题已成为顶层设计的共识。

当前，企业资金流动性短缺已成为常态，信用债违约潮将因此次定向降准得以缓解。部分违约主体企业均为曾经优质的上市公司，上述公司在发展过程当中，除了发行企业债、公司债等金融产品融资之外，同样使用银行贷款进行融资，“法治化债转股”将为融资企业债权转股权加以正名并给予更多流动资金支持，缓解其资金压力。

随着我国经济增速逐步放缓，供给侧成为经济发展的主要矛盾。以推进供给侧结构性改革为主线，着眼于矫正供需结构错配和要素配置扭曲，全面落实“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五大重点任务成为当前宏观调控的主攻方向。在这个过程中，非金融企业高杠杆问题受到政府和学者的重点关注。

目前，我国非金融企业杠杆率高达131％，大量债务给企业带来十分沉重的财务负担，再加上近期的企业利润不断下滑，债务违约风险不断上升，对银行的资产状况也造成较大压力。银行的不良贷款率已经上升到近十几年来的最高水平，引起政府、金融机构和相关学者的高度重视。在这样的大背景下，为了降低企业杠杆率，处理银行坏账，债转股成为现实选择。

债转股是一种常见的不良资产处置方式，作为债权人的银行参与经营困难企业的重组，通过重组协议将拥有的债权转换成企业的股权，成为企业股东；企业因此降低了负债率，得以持续经营，银行在企业经营业绩改善之后可择机退出并收回资金。

顶层设计多次提出：通过市场化债转股方式来逐步降低企业的杠杆率。

由于银行自有资金有限，大多数来自于存款和借款，具有流动性要求。因此对于银行来说，流动性管理是重中之重。“法治化债转股”实质上对于银行来说是一种“短债长投”，如果债转股之后不能顺利退出，将极大地影响银行的流动性，严重的话甚至会造成系统性风险，危及金融安全和经济稳定。

所以，此次定向降准对于合理控制债转股的规模，解决债转股的退出问题非常重要。

二、此定向降准的总体作用是什么？

人民银行坚持了稳健中性的货币政策取向；随着外汇储备停止增长，意味着央行无法再通过购汇释放流动性，如果不降准的话，人民银行将需要做更多的MLF操作。

美国加息落地，同时仍有多次加息预期，我国对应着降息或降准，才能有效应对美国货币政策实施的外溢性作用。但央行货币政策仍然存在两难境地：既要维护金融去杠杆的成果，防止跟风美国货币政策操作，造成大水漫灌，还需挤出多余金融风险；同时还要支持实体经济发展。

因此，定向降准是此次央行的最优选择，支持实体经济稳定发展。

这次人行采取行动虽滞后，但并不算迟。

与MLF投放的流动性相比，定向降准释放的流动性没有直接的利息成本、没有到期时间，因而直接降低银行资金成本，并给商业银行提供稳定的长期流动性。

此外，由于降准实际上是扩大货币乘数，因此有助于提升后期基础货币投放的货币创造能力，对商业银行资产规模增速回升提供进一步的支持。

2018年以来，监管政策对信贷投向、非标融资监管显著收紧，部分实体经济融资需求从表外逐步向表内转移。

本次定向降准延续了年初以来普惠金融定向降准、临时准备金工具等结构性、暂时性降准工具的思路，旨在配合实体经济表外融资需求回表，以银行表内资产规模增速的适度回升对冲表外融资渠道的进一步收紧等。

根据6月1日新的中期借贷便利担保范围，如果央行想要通过增加投放MLF释放流动性，部分金融机构可能面临担保品不足的窘境，这次扩容增加了小微企业、绿色和“三农”金融债券和领域贷款，同时将中低评级信用债也纳入担保品范围，为央行后续操作留足余地。

（作者系中南财经政法大学产业升级与区金融湖北省协同创新中心研究员）

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