三年以来业绩最好的基金经理「最近5年表现优秀的基金经理」

以下文字来源于@华安基金 张亮对话@基金教主 （直播视频回放请点击这里）

$华安国企改革混合(F001445)$ $华安品质甄选混合A(F013680)$

杨晓磊：展望虎年投资下半年，轻舟已过万重山，大家好，我是今天直播间的主持人，华安基金投顾组合主理人杨晓磊。今天非常高兴，我们邀请到了华安品质甄选的拟任基金经理张亮总，来跟我们一起聊一聊关于虎年投资下半年的话题。

说起虎年的市场，应该说是一波三折，今年整个偏股基金指数最大回撤一度超过2018年，截至上周末，今年的万得偏股混合型基金指数跌幅在10%左右。虽然看上去今年的投资挺难的，但是在这样一个新基金发行比较困难，权益基金赚钱效益比较差的情况下，我们反过来看到另外一个角度，今年很多新发基金都是盈利的，可能和新发基金的建仓期以及新发基金的成立日期正好是在今年的三四月份市场低点有关。

今天直播间的嘉宾张亮总也特别有意思，在今年年初比较困难的时候，发行了一个新基金产品，迄今为止业绩表现很不错，他的老产品华安国企改革今年也得到了很多机构投资者和渠道客户的认可，给我们带来了很不错的业绩表现和回报，在华安的基金投顾组合里面，张亮总也一直是我们最重要的底仓型产品。

接下来有请张亮总先和直播间的小伙伴们打个招呼。

张 亮：各位投资者朋友，大家晚上好，我是华安基金的基金经理张亮，很高兴能在今天晚上跟大家做一个沟通交流。

杨晓磊：接下来让张亮总介绍一下自己的投资履历，张亮总在我们内部，我们做直播的时候都比较客气，叫张亮总，在我们投研的小伙伴里面很喜欢称张亮总为“亮哥”。亮哥最早是从卖方出身，2015年加入华安基金，他最早研究的行业是一个非常难的，非常具备多重属性、多重变量因素的交运行业，其中包括航空、旅游酒店、出行，在他的产品当中一直有映射。话不多说，这部分内容先交给张亮总。您和直播间的小伙伴介绍一下您的证券从业履历，从卖方到买方，到现在管理了三年多的整个产品的情况。

张 亮：好的，我跟大家简单说一下，我这个基金经理相对有两点不同，第一点不同是我的卖方时间比较长，在开始入行做研究就是从卖方开始的，一做就是五年。一般的基金经理做过五年卖方的可能偏少。

第二个不同是主看交通运输出身的基金经理应该也是不多，所以我这两个可能跟大家平时熟知的一些基金经理的经验有点不太一样。

这两点给我的收获是非常大的，先讲第一点收获，卖方研究有什么好处。卖方研究最大的好处就是专一，因为大家可以看到卖方研究员基本上很少覆盖两个行业，卖方研究员基本上都是对单一行业深入研究、细致跟踪，用缜密的，或者还要领先于同行，用更好的逻辑思维框架构建与众不同的推荐逻辑，所以在做投资的时候，卖方研究是非常宝贵的经历。

交通运输这个行业很复杂，它属于基础设施行业，这个行业里面如果真要细分有八个子行业，涵盖了我们讲到的各种投资风格。它里面有非常强周期的行业，比如航运、航空。航运基本上大家都熟知十年一个船王，就是十年一轮的大周期行业，它研究起来非常难，事关国际贸易，还关系到国内国际的宏观经济形势，数据非常多。除了周期股以外，它还有价值股，像宁沪高速这种高速公路，它是可以靠股息利，大家可以用DDM模型去算这个公司的价值的。

（10：38）

除此以外还有一些成长股，成长股里面又分成价值成长。所谓的价值成长股，最典型的就是上海机场这种股票，它既有公共事业的属性，但是随着客流量的积累，它还有商业属性，本身这样一个垄断性的地位，随着客流量的逐步提升，它的商业属性又有成长性，面积可以扩张，GMV或者人效又可以扩张，这种是价值成长股。价值成长股积累到一定阶段有可能会爆发，比如2017年，整个价值风格起来以后，上海机场获得了非常大的超额回报。

这里面还有消费成长股，就是大家讲的成长性环比加速的这些股票，主要是在2016年开始，类似快递。快递集体的这种借壳上市，它跟电商，跟大家的消费成长关系都非常大。所以你想研究交通运输这个行业，想把它看透，没有很长时间深入专注的研究，是不可能把这个行业搞得很清楚的。

换而言之，如果一旦把这个行业搞清楚，各类风格都成功进行过紧密的跟踪或者推荐，或者做出一些非常好的投资机会，那你就可能同时不会排斥周期股，也不会排斥价值股，也不会排斥成长股。它对投资的长期的职业生涯来讲，我认为这个行业是一个非常好的行业。

从2010年开始做深入研究，这几个子行业都会给你时间去覆盖、去看。五年的卖方经验就宝贵在这里，你可以花五年的时间仔细去看不同风格、不同行业的公司。你能发现这些公司里面有不同的商业模式，面对不同的商业模式，这些公司是怎么变的优秀的。

比如中远海控十年磨一剑，我们2010年看它，中国经历过国企改革、经历过把干散货的置出，集装箱的整合，才成就了现在一年赚1000亿的公司。如果没有五年的卖方经验，对这个公司的前因后果，很难理解它怎么突然之间变成这么大的。所以卖方经验对我而言很重要。

为什么后面又转做买方了呢？这对我来讲是一个中长期的思维方式的问题，卖方研究一方面可以做得很深，但是另一方面它很耗体力，卖方服务除了研究以外还注重服务，所以可能很大一部分精力要用来做研究服务、研究推广，它留给你深思的机会，或者想做行业拓展，可能性就偏少。做投资可以做很长时间，像巴菲特可以做到非常大的年龄，还在做投资，还可以做得很卓越。所以我当时想投资在后面的职业生涯里面可以做得更长，所以在2015年转做投资。

做买方以后它对我最大的吸引力，最大的好处一个是行业拓展，第二就是资源的获得性和深入思考，这三点在加入华安基金做买方以来都得到了实现。行业拓展不用说了，我们后面还看过纺织服装，也做过消费组组长、也做过制造组组长，它给我的行业的补充是非常大的，也对我整个投资理念的思考带来了巨大的启发性。

比如看纺织服装，看品牌才理解到公司的长期性这么重要，为什么奢侈品LV这些能给30倍，我们那些森马这种新的品牌为什么估值给这么低，就是一个长期性的问题，它会给你很大的启发。另外还可以看到一些养殖、风电、制造业，可以做行业拓展，做行业比较，反过来能让你更深入的思考，你看过的这些交易，不同的行业不同的公司，它们应该值什么钱，它们的价值应该怎么评估。

在资源获得性上来讲就更多了，买方毕竟面对着众多卖方的研究服务，它可获得的资源是很多的。以前很多难以接触到的专家，难以接触到的报告现在都能看到，它对你整个的研究的提升帮助很大。

还有一个比较重要的就是投资能力持续的学习拓展，在买方跟卖方还不太一样，因为反映到投资来讲它更直接了一步。卖方的时候很多时候是推一个逻辑思维，可能要考虑得更长一些，但是买方就是刀刀见血，推了以后要见到投资业绩，它会给你真正的理解会更深。所以我们在2015年到2018年，不同风格的投资机会都做了推荐，最终反应到投资效果上，侧面还给自己的投资框架带来一些印证，增加了自己的信心。

所以我觉得这段经历对我的帮助非常大，2018年以后就管钱了，在这么长时间的研究工作中，在投资生涯中运用得比较好。

杨晓磊：谢谢亮哥，总结一下张亮总的从业经历，前五年在做卖方的时候是非常专注的，在一个既有价值又有成长又有周期的很锻炼人的行业，精耕细作了很久，之后加入华安基金进行买方研究，通过分管更多的行业，覆盖更多的行业研究，给自己的能力圈不断做加法。做了三年加法之后，2018年年底开始正式接管基金，张亮总的华安国企改革这只产品也是非常明显地可以看到，您非常宽广的能力圈，以及在价值和成长，包括不同行业属性，无论是制造业还是消费行业起来交运等周期性行业这些非常好的理解，从而在业绩上得到很好的体现。

有一个问题一直是同仁的小伙伴想要问您的，您加入华安之后，2018年年底开始接管产品，我们发现好多华安的中生代基金经理都是在这个时间接管产品，而且业绩表现都很不错，好多人都说华安的投研氛围是不错的，张亮总已经加入公司七年了，不知道对这一点您有什么体会？

张 亮：这一点我还是比较有发言权的。华安给我带来的震撼可能是从一加入以来就持续的在刷新我的认知。一开始我理解的买方应该是偏松散的，我理解买方不需要做很深的案头研究，能做出正确的研究推荐可能就合适了。但是加入了华安之后发现不是这样，它研究的深度，往往像我们整个投研体系的要求，比卖方还要深，这是一个震撼。它还要更认真一些，有时候卖方做研究推荐大家都会发现，有一条比较活跃的逻辑，大家编一条短讯，编一条简讯，把主要的逻辑写一写就推荐了。

来了华安以后不是这样的，它稍微正式一点，只要是做推荐，必须要有完整的逻辑，要做PPT，要写前因后果，要有推断，要有模型，这个当时给我带来不小的震撼。因为以前做卖方，很少这么干过。当时正好是2014年、2015年的牛市，推股票还来不及，谁还写报告？来了以后发现给了我不小的震撼。

（20：00）

我发现我周边的小伙伴，就是小磊讲的我们周边的这批人，都是这样过来的，只要推股票，对不起，先写报告，这样你的严谨性，你就会有一个规则在那里。我想买重仓，推一推看看这个逻辑性是不是够强，后面的利润怎么样，你要仔细把这个逻辑做一个推演。所以这是一个习惯，可能就是投研文化。

它强调，再着急，基础性的研究工作一定要做，这是它的一个优点。再往后除了这种正式的推荐投研文化，它对深入研究有一些规范性的要求，这些要求可以持续推动基金经理进步，这是比较重要的一点。它要求你作为行业研究员，我们那时候不分冷门和热门，再冷门的行业，对不起每个季度还是要做重大推荐，再冷门的行业也要持续关注、持续研究，再冷门的行业里面也能挑出来好公司，一定要做重大推荐，它是一个制度，就提醒你不要因为这个行业没有被风刮过来，你就不怎么看，不仔细研究了，好公司不跟了，不是这样的。

任何一个行业都可以，即便是没有发现很好的公司，你也要写重大深度研究，告诉我们这个行业确实是没有机会，怎么没机会，要写清楚。这种形式会推动基金经理学习，我们是一路这样过来的。它会让你的目光不着重于市场很追风的，有可能是泡沫型的公司，它会时刻提醒你能不能发现一些底部的好公司，在改善的公司，这种投研文化。我们正常的重大推荐，报告的研究，专题汇报，专门抽一段时间把我们写的重大推荐报告大家一起来探讨。

这种投研文化从我加入以来一直是这样持续的。现在我们这一批同时大家都来做基金经理，相应的大家在各自覆盖行业的范畴，或者相应风格的股票，大家已经经过了几年的摸爬滚打，把这个行业的投资逻辑，这个行业基本的商业模式和属性实际上是清楚的。这样大家在实际投资的过程当中，不大容易飘，我们有研究的根在那里。

因为这些行业你也看过，现在做了基金经理以后，研究员对这些行业，对这些公司做了跟踪以后，再做出重大推荐，你就会很有底气，因为你也看过，你也是这样过来的，所以就很容易能够接受这个投资逻辑，这样就能体现出来业绩，最终体现的就是业绩的稳定。

现在做了三年投资以后，比较宝贵的经验是我觉得这个投研文化一直延续了下来，即便是现在，熟悉华安基金的人应该知道，我们的晨会是最繁忙的，晨会的报告得满满登登的听完，各行各业。很多人还会问我们，怎么样保持自己持续的进步，这种投研文化，这种氛围就会推着你进步。

杨晓磊：好的，谢谢张亮总，这一点我的感受也很深刻，因为我也在卖方待过，同样比较一下卖方的晨会和华安的晨会，华安晨会的深度和信息密度非常高，而且我们整个投研文化是非常严谨和严格的。

说起张亮总的从业履历，包括您加入华安之后的情况，做了三年的研究，2018年年底开始分管产品，到现在也快四年了，有点十年磨一剑的感觉。这里可能也有很多有志于加入证券行业的小伙伴，您是2015年二季度加入公司的，当时正好航空整个业绩表现、股价表现很好，那个时候您推航空推得非常成功，让我印象很深刻。

您慢慢从最早刚来华安的时候负责交运行业的研究，到后面消费组的研究，慢慢成为一个非常成功的基金经理，您现在站在基金经理的位置上，如果去帮助公司的新人慢慢成长的话，您有什么心得体会？

张 亮：最大的心得体会就是两个字，坚持。这个坚持有两层含义，一个是做研究非常苦，这个市场是无情的，如果跟不上可能就会错失投资机会，心里的压力是比较大的。所以研究一直跟得上，一直坚持做研究，是比较重要的一点。

更重要的一点，就是第二层含义是投资理念。研究员从开始做研究，一开始可能会搞不清楚公司的价值到底如何评判，随着研究一步步深入，可能会慢慢形成自己的投资理念，有可能你会变成趋势投资，你可能就是看成长，就喜欢看公司业绩增长。还有一种可能慢慢就形成偏价值的，我可能一定要DCF算清楚，能值什么钱。难的是坚持。

投资理念很容易被市场牵着鼻子走，大家都是从2014年、2015年过来的，那时候只要讲重组就会暴涨，你就搞不清楚，这个东西我明明算出来它不值这个钱，你能不能扛得住市场的压力不做推荐？我觉得这是很重要的。很多研究员在做研究的过程当中背离了自己的初衷，这个比前一层的更难。你慢慢就形成了一种漂浮，投资理念一旦漂浮，从研究员过渡到基金经理，难度就非常大。

因为公司领导在投研文化体系里面，他一定会看清楚你的稳定性，你是不是形成了独具一格的风格，你是不是真的懂这个行业，这个是在整个投资的路上最重要的一点。这两点做好了，尤其是在你看的行业里面，认清楚哪些机会是诱惑性的，是短期的，哪些机会真正企业价值可以做长期投资的，你把自己的风格定位坚持住，再十年如一日坚持做研究，跟踪公司，那人人都可以做成一个很成功的投资经理。

杨晓磊：感谢张亮总对我们新人，包括有志于证券基金行业的这些直播间的小伙伴，一个非常中肯的建议。确实做研究蛮苦的，我前几年和我们的研究员聊的时候也经常说，在我们公司这样一个比较严格的投研环境当中，可能短时间比较痛苦的就是，确实各种各样的要求很好，但是好处就是让你的能力圈，让你的思维，让你的投资框架更加进化，以后走上投资路上的时候，你的成才率希望就很高，从2018年年底我们同一批的中生代的基金经理业绩排名分位数如此靠前，和之前做研究员的时候积累了非常好的内功是有关系的。

张亮总前面提到你的投资框架，我听过张亮总很多次路演，很有意思的一点是，您在整个公募基金经理市场，大部分人是偏成长，或者说自己是大盘成长风格的，张亮总与众不同的一点是您会很多时候强调自己很价值，很DCF的那部分。

但其实我们作为基金投顾在对全市场的基金经理进行分析的时候会发现，特别强调纯价值的基金经理，往往会在2019年、2020年这种市场风格很成长的时候，他的排名会比较落后。但是我觉得张亮总的风格适应性很强，因为在2019年、2020年、2021年每一年的业绩分位数都排名前15%，并且回撤波动控制都非常好，卡马和夏普都在同期排名很优秀，您能不能给直播间的小伙伴们介绍一下您的投资框架，为什么您在很信奉价值投资的情况下，在这两年成长性行情的时候，风格适应性很好，能力圈能一直进化，选到不同行业非常好的一些个股？

张 亮：其实也谈不上成功，可能适合自己才是最好的。自己心里一定要能接受这样一套投资理念，它才能够在你真正做投资的时候做到一致，就是言行一致。我这一套投资理念是从看交运，这么多年研究员，开始的时候也完全不信这一套，后面慢慢地积累才发现，这一套是最适合你，最容易让你把握。

（30：06）

怎么理解呢，我刚才已经讲过，其实看交运有点分裂，它行业很多，各种周期股、成长股、价值股都有，到底应该用一个怎样统一的标准给各个公司做估值，给各个公司做推荐？这就是一个挺难的事。包括最近这两天，交运圈的老人讨论最多的一个公司就是集装箱大佬，我刚才讲到这家公司了。

这家公司特别赚钱，中报发完了之后是640亿的利润，全年照这个预期要赚1000亿的利润，净现金流就更多了，不止1000亿，冲着一千大几百亿去了。结果它的市值就很低，大家觉得你一两倍PE的公司，这怎么合理呢？周期股就是面临这样的问题，周期股极其赚钱的时候它是个艺术，5倍10倍哪个都合理，这出来一个2倍的你怎么解释？在我的投资框架里面后来怎么解释这一类东西，最终发现还是回到投资的本质，你还是要聚焦于它的未来，净现金流的可视度，就是用未来净现金流折现这一条思路，这个想法去指导你投资的估值，它是比较可信的。

因为我们讲这个公司值多少钱，它是一个生命周期，不是这一两年，一两年清算也行，那是另外一种投资方式，但是我们大部分面临的公司还是相信它的存续性，所以你一定要去评估它的长期性。就像刚才这个问题，这种周期股，这么赚钱的时候，为什么越赚钱估值给得越低？无非就是大家觉得你现在很赚钱，但是后面要赔钱，现在赚钱后面赔钱一折就不行了。

大家心理预期肯定是这样预期的，所以对这种周期股要想赚到超市场预期的钱，我们那时候就明白了一个原则，对周期股，像航空航运，我们要想推荐，首先找的第一个安全边际。安全边际适用于我后面投的所有的周期股，当别人亏钱的时候，你可能不亏钱，或者当别人都在亏现金流的时候，你的现金流还是正的，这个时候就是投资周期股，这就是你给自己找的安全边际。

比如最近这两年，受疫情影响的很多行业影响非常大，包括比较稳定的一些铁路运输行业都这样，当它亏损的时候，行业已经到这个底部，行业亏损的时候，你发现它经营现金流，或者发现它自由现金流还是真的，而且还很多，如果自由现金流你估下来可能只有10倍，甚至都不到，你的安全边际就会非常大，因为在别人都活不下去的时候，这个公司只要十年能收回投资，而且行业这么差的时候，它的竞争力极佳，这个时候就觉得，这样来看，用这种思路方法来认识周期股，是可以在安全边际的指导下，熟悉了这种行业周期，可以抓到大牛股。

除了周期股以外，2017年整个市场的风格偏向于价值的时候，上海机场当时给我的启示非常大。上海机场本来平平淡淡，经过N多年一直在积攒国际客流，积攒得非常辛苦。2017年正好一次免税的合同到期了，要重新招标，这时候积攒出来的投资复利就出来了，因为它的国际客流已经足够大了，这个地方反正要出租，重新招标，那时候各路的免税商挤破头互相竞争。

未来整个的DC完全变了，扣点直接从20%提到了42.5%，直接翻倍。翻倍以后大家对上海机场的国际客流量还有进一步增长的预期，那这个公司站在未来现金流折现的角度来看，它的空间就大了。因为你要用公式一算，它是一个量价齐升的逻辑，所以在2017年上海机场应该是非常好的牛股，同时它还是一个双赢，不仅它赢，当时的国旅也非常好，这个方法用在价值股上也很适用。

刚才讲的是价值成长，它还可以应用在绝对价值股，比如宁沪高速，还有粤高速，2017年整个交运行业里面比较火爆的，大家基本都能抓住的，除了上海机场还有一个粤高速，也是类似的。高速公路很简单，大家都清楚，每年赚多少钱，给它一折现，大家都会算。但是高速公路也很深奥，主要在于财务会计。

因为高速公路每年的成本项最大的变化就是它的折旧，它的折旧是预估法，因为高速公路会先把生命周期所有的车估一下，这个高速公路30年总共能跑多少辆车，给每一车给一个折旧系数，按照当年实际跑多少车，乘以这个折旧系数，来算出来这个折旧有多少，这就是它的最大成本。

如果某一天这个高速公路突然说，我估错了，我以前估的车流量太少了，我现在要多估一点，它一重估，意味着它的系数就变小了，你当年的折旧，有可能折旧都提完了都有可能。当年的粤高速就出现这种情况，可能会给你带来巨大的收益。

所以我发现用这种方法，不管是什么行业，我可以把它统一起来，形成一个认识，这个方法很好用。后来哪怕看快递也是可以类似用这种方法去看，大概就形成了一个选股的套路，选股票就是要用这种方式，用这种思维方式去认识这个公司的价值，找到自己的突破点，拐点，看到未来的自由现金流折现，有没有可能发生变化，大家的认知有没有可能发生变化？一旦发生变化，这个公司的价值就会跳跃式的增长，这是我们选股最大的一个逻辑。

在这个逻辑框架下指导我们看股票看公司，就会更加注重这个公司的长期性，它长期的逻辑。这个公司是不是这个行业里面最有竞争力的公司，有竞争力的公司我们才能说它长期确定性强，这就是后面大家看到的价值派的选股指标，利润率要高，ROE爱高，商业模式要好，配比要好，要有排他性。

但是这个在我们的框架里面只是其中一类，我们不是说死价值，不是说只能投这一类的公司，不是，还有很多公司有的行业可能本身的行业模式并不是特别好，竞争很激烈，比如大家看到的景区、服务业、餐饮行业竞争很激烈，利润率都很低，这种行业是不是就不是好的商业模式，不能用我们这种框架选出好股票呢？也不是的，这种公司也能选出来，这种公司就要去看它的人，人的管理情况，能不能获得一个高的ROE。

这种例子在A股行业里面不少，家电就是一个典型，家电这个行业的净利润很少超过10个点，但是它的ROE可以做到很高，主要是靠人的管理，周转，整个的效率，也能出很大的牛股。所以对我们来讲，只要用这种思维方式去选股，从它的长期确定性，再到中期的利润，再到这个公司目前所处的周期的位置，用这种思路去选，大概率投资的准确度是稳的。

因为我们用这种估值方法去考虑，我们手里有比较大的风险的权衡指标就是安全边际还有空间，都给它考虑到了，发生比较大的偏离价值的事情比较少一点，所以看了这么多行业以后，最后就找到这么一个方法，它是适用的。

杨晓磊：每次听张亮总分解自己对交运，包括其他行业一些价值股的看法的时候，可以看到和大部分的公募基金经理，我总结下来更多的是基于景气度的趋势投资，所以表现出比较右侧的特征。但是张亮总很多时候，包括您前面对航运，包括其他一些行业的困境的时候的，看它的自由现金流和利润的看法，凸显出来您对质量因子是蛮关注的。

从另外一个角度，景气度投资，这些景气度向上的领域，我关注到您历史上配置过，也有很多成功的经验，比如2018年底、2019年初配置的养殖行业，去年下半年配置的风电，包括在半年多之前重点配置出行产业链，您也有左侧或者偏右的成分，这里我就讲一个直播间的小伙伴很关心的问题，今年的行情有点成也新能源、败也新能源，一季度好多回撤比较大的基金经理就是在新能源上重仓。

（40：35）

但是如果二季度没有配置新能源的，相对来说牌面又会比较落后一些，今天新能源汽车又出现了一个比较大的涨幅，从您的角度来看，新能源这样快速成长，渗透率有很大空间的行业，如果从一个长期的DCF或者从短期的景气度的角度，您对新能源汽车的理解能不能和大家分享一下？

杨晓磊：可以，新能源行业在我的框架里面也比较好理解，我的投资框架里面刚才晓磊讲了，好公司是最重要的，我们始终要找这个公司基本面，公司经营周期向上的公司，我们不能找基本面向下的公司。行业分成了景气性的行业和不景气的，或者处在左侧低谷的行业。

新能源汽车毫无疑问，整个新能源行业都处在一个偏景气向上的行业周期，所以这个行业里面如果找到好的公司，它显得你的趋势性的超额收益会非常大。但是对这种景气向上的行业，你要找到它的核心的驱动力。这个驱动力很重要，它经常能够代表安全边际的问题，你一定要找到它最关键的细分因素，找到这个细分因素，可能就不会随大流。一旦随大流，肯定买不到好的价格的，给你的安全边际就会比较低。

像新能源这一轮的行情，在我而言关键的因素，它最核心的一个是上游的资源，为什么去年涨得那么好的新能源，今年一季度调整了这么多，除了外围因素以外，更重要的是上游资源的制约，可能会制约掉了它的成长性。上游资源是盈利非常的大，大家对这一块有一定的担心。

但是后面它为什么又会涨得这么好，整个行情刺激得这么好，主要的一个核心要素就是传导性，往消费者的传导性。这一块大家可以看得很明白的一点，由于硅料价格的上涨，光伏整个组件的价格涨幅是很大的，但是它碰到了欧洲的能源危机，你涨价它可以接受。去年按说国内的收益率是很难计算的，因为组件涨了很多，但是我们碰到了双碳。

双碳指标下，很多能源集团把收益率指标就往下调了，所以这个行业消费者的接受度，或者它成长性的斜率并没有发生大的变化，所以整个光伏就这么好。

对新能源汽车是同样类似的，现在碳酸锂的价格在拼命上涨，但是新能源汽车随着终端产品的百花齐放，新能源汽车一些创新性的企业推出了非常多有吸引力的车型，这些车型增加了很多在传统燃油车里没有见过的细分的产品和功能，这就很有意思了，它开辟了一个细分市场的渗透率，这个消费者很能接受，他能够顺价。

所以这个是新能源汽车之所以在今年二季度，甚至到现在走得这么强的核心原因。国家在稳增长的政策上也做了比较有力的助推，最终反映到一点，就是消费者愿意买单，加上油价的助推，一个油价，一个国家的政策，两相推到一起，消费者对碳酸锂价格的顺价反映到车价上可以接受。

因为新车由于智能化还有汽车电子的一些创新，消费者觉得可以接受，价格卖贵没有问题，所以你看到新能源汽车这些新产品的价格，直接突破了30万、40万，今年在这种情况下它把它的增长斜率，用我的理解，它维持住了。

我们看公司的框架有两个，我刚才反复强调就是长期确定性，从长期确定性的角度来看，中间环节的一些电池的生产商，它的长期竞争性市场应该是怀疑度不大的，所以长期确定性是在的。但是一旦中期的利润，也就是对于成长性行业，它的渗透率或者增长斜率，一旦市场觉得没有问题，那它的估值整体上就处在一个业绩环比加速增长这样一个非常好的顺趋势投资的机会。这是催生整个新能源行情特别好的时候。

大家一定要关注渗透率和成长斜率的问题，今年受政策、新产品各方面的影响，把成长的斜率相比去年维持住了，一季度跌，大家觉得不行了，成长斜率下来了，结果又维持住了，明年呢，大家一定要关注这个问题。现在最大的矛盾，最终反映到产品增长斜率上还有一个行业，在新能源的细分赛道里面特别好，就是储能。

储能这个行业按逻辑来讲，它的成长性和斜率应该比新能源汽车要高多了，因为它的渗透率低，成长性更快，还是来源于俄乌战争导致的整个欧洲海外国家的能源自给，能源要想自给有很大一部分要依靠新能源，新能源发电本身就有一般时间的不连续性，所以就催发了储能的要求。而且还能接受高价格，碳酸锂的价格完全可以顺价，这个细分市场的渗透率就会非常火爆。碳酸锂涨价它也可以涨价，所以这个在户储里面是最典型的。

集中式储能就差一点，集中式储能是大B客户，涨价有可能收益率算不过来，而且我们的电价价差没有那么大，所以这个市场分化就非常厉害。适用于成长型的行业里面，我们也能找到这种适应的投资框架，对我们选择标的就很简单，我们就选进攻性最强的公司，我们看得懂的，一定要有利润率，一定要有现金流，我们也可以去，这就是在做顺市场的时候，我们组合里一定要配这个东西。

你不配热点的东西，跟不上这个市场，组合跟市场偏离太远了，如果只配景气度低的行业，抄底做价值发现，那持有人熬不到这么长时间，跟市场偏离度太大，这个行业我们就这么看。

杨晓磊：谢谢张亮总。张亮总最后一部分提到了持有人的体验不能和市场偏离太大，这确实也是FOF在全市场选择基金的时候非常注重的一个指标，我们可以接受价值投资，但是希望秉承价值投资的基金经理不要在很长一段时间阶段性跑输市场，或者偏离太多。从这个角度来讲，张亮总有一个很神奇或者很管用的框架。

我一直听您说，您有一部分核心仓位是遵循投资价值的原则，同时还有一部分是跟随市场偏右侧的仓位，能不能从一个交易投资的角度，因为从我们基金经理画像和客户体验来看，张亮总管理的产品，无论是从阶段性收益，还是从回撤波动控制上，体验感都是很好的。您既有很左侧的成分，又有很右侧的成分，在具体的投资仓位的分配上，您是怎么做规划和调整的？

张 亮：它还是一个偏战略性的思维方式的问题，构建组合的时候，我注意的是行业的均衡和风格的均衡。我们首先不是行业性的基金，所以我肯定不能配单一行业，第二你也不能去预估或者赌一定的赛道，你不能把全部的仓位都押左侧做价值发现，万一承担风险，组合的波动会比较大，这种思维方式会导致我会选择一部分仓位做价值发现偏左侧。

（50：49）

刚才我们讲了选股的框架，往往行业在景气度低的时候，好公司会给你一个很好的价格让你买到它，你的安全边际比较高，这部分就是核心仓位，我们就去做左侧价值发现。这个时间这部分仓位我们愿意花时间去等，我们用的是复合回报的思维方式，今年不兑现没问题，我们可以看两年三年，我们看的是复合回报率，我们坚信公司基本面一定在往上走，行业偏左侧，安全边际足够高，我就可以拿得住，这部分是我们超额收益的点。

还有一部分仓位就是行业景气，虽然说公司不会给你很好的价格让你买到它，但是这个景气性的行业里面有很多的细分子行业，有细分的赛道，我们说不定可以在这个细分赛道里面找到行业趋势向上，公司向上，但是有可能我们就以相对好的价格能买到，能赚到一些超额收益。这种思维方式始终在提醒我们，要均衡，长跑超额回报，既有跟市场不一样超额的部分，另外还有跟得上整个市场的部队，要清楚市场在想什么，市场为什么对这个行业这么热衷，这个行业一定有非常强的成长的业绩的趋势在，我们不回避，一定要跟上市场。

用这种思维方式构建组合框架，可以起到控回撤的作用。同时我们拉长了看，也能有超额回报。用这种思维方式指导我们去配组合。

杨晓磊：谢谢张亮总，前面您再次提到了控回撤和持有体验。我们2018年年末上任的这批基金经理，在产品的投资表现和业绩曲线上，其实和这两年基金比较火爆的路线还是保持一定距离的，比如这两年您一定发现，特别是2020年、2021年以来，行业主题基金特别火，好多新锐基金经理通过行业主题，一把就把自己的规模和知名度做上去了。

但是在华安的投研体系里面很有意思，我们很多时候都是从持有人体验的角度出发，我们更多的是做均衡型的基金经理，而且在均衡的这条赛道的产品线上，华安有非常多非常优秀的产品，您觉得是怎样的一种企业文化，构建了我们这种比较注重客户体验的投资风格？

张 亮：还是长期投资，可能跟自己的研究经历更相关，因为我们这些小伙伴都是一起从研究部过来的，我们经常在讨论，跟你研究、看公司的体验是一样的。这个公司很好，就追它的风，业绩好了以后我们追上去，一碰到顶了就推折了。所以一定要有一种长期均衡的思路来对待你的投资和对待你的推荐。

我们当时一批人大概磨合就是这种情况，周期股不能追高，一定要互相均衡。在行业差的时候，你能观察到它的好，在配组合的时候也是类似的，做基金经理也是类似的，这个方向好，全仓投这个方向，但是这个方向一旦掉下来呢，那你很受伤，持有人也会很受伤，就是这个意思。

所以还是长期投资，尽量长跑，跑到最后才是最好的，这种理念可能更合适用来解释我们构建组合的方式。

杨晓磊：谢谢张亮总，这一点我也特别认可，我们在构建基金投顾组合的时候也特别注重基金经理的均衡性，因为我们发现，偏股基金作为一个回撤波动比较大的产品，长期形成了基金赚钱，基民不赚钱的一个很重要的原因，就是在它波动回撤比较大的时候，可能持有人的信心不太足，反过来说这两年持有人特别追捧行业主题基金的时候，他是选择了一个波动回撤更大的偏股基金产品，所以你会发现可能有很多网红的行业主题基金，卖得很好、规模很大，但是它的持有人盈利占比是非常少的。

我们通过注重客户持有体验，从构建组合的时候，就已经从持有人角度出发的思路去构建组合，最后持有人的获得感是非常不错的，出于这样的初心，相信您过去几年管理华安国企改革以来，持有人整体的盈利数据，还有规模数据都是取得了双向的成功。

今年您即将发行的这只华安品质甄选的产品，对您来说，和您过往的投资思路和以前管理的产品有什么比较大的区别？

张 亮：管理思路上这个产品没有太大的差异，可能各个产品设计上的差异性主要体现在投资的范围上。品质甄选这只基金，我理解它应该和品质领先的区别度不大，投资范围都是类似的，都是开放型的基金，可投资的范围非常广，行业里面我们精选，好公司都可以投，同时还可以投一些港股的公司。

我管理的国企改革这只基金，因为成立的时间比较长，所以就投不了港股，另外在行业投资的限制上，基金合同里也有一些规定。所以品质甄选相比国企改革投资的范围更广一些，我们可以尽量挖掘出一些相对好的公司，都可以去投。这一点新基金的设置上、投资的范围上会比较好。

具体的投资思路，投资的逻辑和框架上，各个产品都不存在差异。

在直播的最后我再宣读一下风险提示：

本直播中涉及的观点和判断，仅代表当前时段的看法，基于市场环境的不确定性和多变性，所涉观点和判断后续可能发生调整或变化，本内容仅用于沟通交流之目的，供您参考，不构成任何投资建议。基金有风险，投资须谨慎。基金产品收益具有波动性，我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理公司不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩亦不构成新基金业绩表现的保证。由第三方专业机构出具的业绩证明并不能替代基金托管人的业绩复核函。基金管理人提醒投资人：基金投资应当注意买者自负原则，投资人应当认真阅读基金合同、招募说明书等基金法律文件，以详细了解产品风险收益特征，根据自身能力审视决策，独立承担投资风险，直播中所涉材料及内容除特别注明外，版权归华安基金所有，未经允许请勿转发。

非常感谢直播间的各位小伙伴，感谢张亮总，今天的直播就到此结束，拜拜。

张 亮：拜拜