新时代宏观 为什么投资者购买负利率债券 「负利率债券」

文|潘向东、刘娟秀、邢曙光、钟奕昕

正文

1、为什么投资者购买负利率债券？

2008年次贷危机对世界经济造成巨大冲击，各国央行纷纷采取降息、再贷款、量化宽松等一系列货币宽松政策，来刺激经济。甚至有一些央行进一步降低利率并突破“零利率下限”，实行负利率政策。

自2009年瑞典央行率先将存款利率下调至负区间以来，丹麦央行、瑞士央行、日本央行等全球范围内的6家央行相继宣布实施负利率政策。2012年，丹麦央行宣布将七天存款利率下调至-0.2%，经过多次调整后，目前处在-0.65%的水平；同年，欧洲央行宣布将隔夜存款利率下调至0%，并于2014年开始实行负利率政策，之后多次下调至目前-0.4%的水平；2015年，瑞士央行开始实施负利率政策，将隔夜存款下调至-0.25%，后又下调两次至目前-0.75%的水平；2016年，日本央行决定实施负利率政策，下调部分超额准备金存款利率至-0.1%，并一直维持至今；2016年，匈牙利央行宣布实施负利率政策，将隔夜存款利率降至-0.05%。

为什么央行会选择实行负利率政策？这是因为，在全球面临经济危机冲击的情况下，负利率政策有助于刺激消费和投资，进而促进通胀回升、刺激经济复苏。一个国家实行负利率政策，下调存款利率至负区间，意味着货币储蓄的机会成本提高，即将钱存入银行后，随着时间的推移，货币的名义价值会不断地减少，这就能够促进居民和企业选择消费、投资而不是储存货币，从而刺激需求。而央行之所以能够实施负利率是因为持有现金是有风险和成本的，持有现金的成本，就是负利率的最小值。如果货币电子化，负利率是没有下限的。而贷款利率处于负区间，相当于降低了借贷成本，这样就能鼓励借贷，增加贷款供给，刺激信贷增长，从而提振需求，促进经济复苏。

随着负利率政策的实施和推进，负利率逐渐传导到债券市场。2012年，德国率先出现负利率国债；而在2014年欧洲央行宣布实施负利率后，德国1年期国债收益率便从2014年8月开始持续为负；受脱欧公投结果导致避险情绪高涨的冲击下，德国10年期国债收益率在2016年6月首次跌破零；而在2019年8月2日，德国30年期国债收益率首次跌至负区间。随着欧元区货币政策宽松逐渐深化，法国、意大利、西班牙、葡萄牙等欧元区主要经济体的短期国债收益率也相继处于负区间。2016年日本国债收益率转负。

债券负利率意味着债权人要给债务人钱，为什么会有投资者愿意购买负利率债券？一部分购买负利率债券的投资者关注公允价格变化，其看重的不是票息收益，而是资本利得。由于债券价格与收益率成反比，负收益率意味着债券价格高，并且信用等级高的国债流动性较好。投资者预期未来收益率还会继续下降，债券价格则将继续上涨，那么就意味着，现阶段持有价格相对较低的负利率债券，在到期前以较高价格卖出，就能够得到正的收益，而无关利率是正是负。

对于一些投资者来说，持有负利率债券还能够对冲汇率风险、股市风险。在汇率大幅波动的时候，例如购买日本负利率国债，若期间日元汇率大幅上涨，投资负利率债券虽然收益率为负，但可获得汇兑收益来弥补债券收益的亏损。

另外，监管条例要求金融机构投资者必须持有一定比例的国债。例如《巴塞尔协议III》规定，欧洲银行在资产负债表上必须持有一定比例的国债。因此，无论债券收益率是多少，商业银行都必须持有一部分国债。而在其他情况下，一些基金可能被要求持有最低数额的债券或货币市场工具，以确保它们能够满足其债务和资本充足率的要求。

此外，央行也是负利率债券的主要买家。债券购买是量化宽松的重要组成部分，欧洲央行、日本央行实施量化宽松政策时，需要购买一定量的国债，无论其收益是否为负。

随着全球货币宽松浪潮来袭，叠加全球贸易局势紧张引发避险情绪升温，全球负收益率债券规模大幅扩大，德意志银行的数据显示，全球负收益率债券总额已达到15万亿美元，较2018年10月上涨两倍之多，也即全球政府和企业发行的债券中，有四分之一的收益率为负。在不确定性上升和市场环境充满挑战的时期，负利率债券可能会越来越多。

2、国外经济形势一周综述

美国通胀温和上涨，CPI同比增速超预期，但在全球经济下行压力增大、美国经济增长动能放缓的情况下，通胀上涨或许并不能改变美联储的宽松预期。受能源产品价格和一些商品价格推动，美国7月CPI同比增长1.8%，高于预期1.7%和前值1.6%，但仍不及美联储2%的通胀目标，核心CPI同比超预期增长2.2%。

美国零售销售增速近几个月来表现较为稳健，三季度初，消费者支出表现强劲。美国7月零售销售环比增长0.7%，高于预期0.3%，创四个月来最大增幅，前值修正为0.3%。13个主要零售类别中有10个出现增长，表明尽管汽车相关的购买有所减少，消费者仍在购买其他类别的产品，有助于缓解市场对美国经济可能进入衰退的担忧。

全球经济下行压力增大、脱欧前景尚不明朗、贸易摩擦不确定性仍存，加之德国经济低迷，欧元区经济增长动能放缓。欧元区二季度GDP环比增长0.2%，持平预期，较一季度增速回落0.2个百分点。德国经济明显放缓，二季度未季调GDP同比增长0%，季调后GDP同比下降0.1%，增长陷入停滞。其中，德国工业产出环比下降1.9%，为欧债危机以来最大季度环比降幅。

3、汇率走势一周综述

美元指数上周上行0.65%收至98.2049。美国零售销售环比增速大超预期，令市场对美国经济衰退担忧的情绪暂缓，支撑美元指数上行。上周欧元兑美元下行0.9732%，收报1.1091；英镑兑美元上行0.9811%，收报1.2145。

美元指数上行令人民币持续承压，但人民币对美元贬值情况有所缓解。截至8月16日，美元兑人民币即期汇率收至7.0446，一周下行74BP；美元兑人民币汇率中间价收至7.0312，较前一周上行176BP；美元兑离岸人民币汇率收至7.0438，较前一周下行545BP；12个月期美元兑人民币NDF收至7.1117，较前一周下行332BP。

4、商品价格走势一周综述

4.1、商品指数多数上涨

上周，南华商品价格指数多数上涨。南华商品指数上行0.21%至1453.58，分项中，南华贵金属指数上行0.71%；南华工业品指数上行0.51%；南华金属指数上行0.92%；南华农产品指数下行0.44%；南华能化指数上行0.14%。此外，CRB现货综合指数上周下行0.32%至400.78。

南华贵金属指数上行0.71%至622.95。中美贸易紧张局势尚未缓解，全球经济下行压力变大，各国央行货币政策相继宽松，避险情绪攀升刺激金价上行。

金属价格多数下跌，南华金属指数上行3.69%至3286.12。全国主要钢材品种库存回落，高炉开工率有所下滑，利多螺纹钢价格。铜库存大幅上升，利空铜价。

能化类商品价格涨跌不一，南华能化指数上行0.14%至1294.24。钢厂及焦企焦炭库存均回落，利多焦炭价格。电厂日耗回升，电厂及港口煤炭库存回落，利多煤炭价格。贸易局势前景仍不明朗，美国EIA原油库存超预期大增，利空油价。

上周农产品期货价格多数走高，南华农产品指数下行0.44%至763.40。天气预报提示美国中西部地区将有降雨，产地天气良好提振市场对大豆收成的预期，利空豆价。

4.2、黄金价格走高

上周国内国际黄金价格走势一致，SHFE黄金价格上行0.53%，收于347.75元/克；COMEX黄金价格上行1.03%，收于1523.60美元/盎司。中美贸易紧张局势尚未缓解，全球经济下行压力变大，各国央行货币政策相继宽松，避险情绪攀升刺激金价上行。

4.3、金属价格涨跌不一

上周SHFE螺纹钢价格上行3.45%，收于3715元/吨。全国主要钢材品种库存回落，高炉开工率有所下滑，利多螺纹钢价格。截至8月16日，全国螺纹钢库存升至643.22万吨，全国主要钢材品种库存降至1288.44万吨，全国高炉开工率降至68.09%。上周DCE铁矿石期货价格收于626.5元/吨，下行1.96%。铁矿石港口库存回落，截至8月16日，铁矿石港口库存降至11,601.24万吨，环比下行2.11%。

SHFE铜价格下行0.28%，收于46550元/吨。国内外铜价走势一致，LME铜价格下行0.21%，收于5754.5美元/吨；COMEX铜价格下行0.29%收于2.59元/磅。铜库存大幅上升，利空铜价。截至8月16日，上期所有色库存中阴极铜库存升至16.28万吨；LME铜库存大幅升至331,975.00吨。

4.4、能源化工涨跌互现

焦炭价格上行2.17%收至1977.50元/吨。钢厂及焦企焦炭库存均回落，利多焦炭价格。截至8月9日，全国100家焦化企业焦炭总库存下行至27.92万吨，国内110家样本钢厂焦炭库存回落至454.74万吨，产能高于200万吨的100家焦化企业开工率降至83.86%。整体来看港口库存回落0.1万吨，截至8月16日，天津港库存维持在42万吨，连云港库存维持在7万吨，日照港库存降至166.4万吨，青岛港库存升至266万吨。

动力煤价格上周上行1.64%，收于583.80元/吨。电厂日耗回升，电厂及港口煤炭库存回落，利多煤炭价格。截至8月16日，六大电厂日均耗煤量升至77.22万吨，六大发电集团煤炭库存合计降至1,661.70万吨，六大电厂煤炭库存可用天数降至21.52天；此外，秦皇岛港库存降至630.00万吨。

上周INE原油价格上行1.41%，收至418元/桶。国际原油方面，ICE布油价格下行1.23%收至57.7美元/桶；NYMEX原油（WTI原油）价格上行1.12%收至54.88美元/桶。贸易局势前景仍不明朗，美国EIA原油库存超预期大增，利空油价。美国原油库存方面，截至8月9日当周，美国EIA原油库存增加158万桶，预期减少219万桶，前值增加238.5万桶；美国API原油库存增加370万桶，预期减少276.1万桶，前值减少343万桶。

4.5、农产品价格有涨有跌

上周，农产品期货价格有涨有跌。DCE豆粕期货价格上周下行1.31%，收至2861元/吨。天气预报提示美国中西部地区将有降雨，产地天气良好提振市场对大豆收成的预期，利空豆价。

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