城投债收紧「城投不能融资了」

城投每年数万亿的融资，在过去很长一段时间，对地方经济的发展起到了重要的推动作用。对各地政府来说，城投平台的意义难以替代，市场化的转型在一定程度上更加规范了市场的发展，让城投平台更好地服务经济，“城投信仰”的底层逻辑与“靠山”仍不会变。

尽管地方政府及城投平台积极地努力，但是兰州城投、兰州建投仍接连发生了一系列信用负面事件，直接原因在于当地财政紧张、融资环境收紧等不利因素，影响了支持能力。

▌兰州城投技术性违约

2022年8月29日，上清所公告称未足额收到“19兰州城投PPN008”的到期本息，兰州城投于当晚8点半大额付款通道开通后将资金划转至PPN专户，完成本息兑付，此次风险事件构成技术性违约。兰州城投流动性风险背后反映的是兰州市地方财政风险，为确保债券兑付，公司转让了重要资产。

兰州城投主营燃气、公交等城市收费类业务，回款情况尚好。风险主要来自于基础设施代建业务，但代建业务未形成主营收入，而是由政府拨款、财政补贴、地方政府债券置换及配套部分自营项目等方式实现资金平衡。

代建业务前期需要垫付大量资金，而近两年地方财政吃紧，公司收到的财政补贴等资金拨付较少，公司现金流极度依赖外部融资，主要通过金融机构借款、融资租赁、发行债券等方式弥补资金缺口。

▌信用出现瑕疵

技术性违约的城投企业，尽管基本在3个工作日内完成兑付，但本质原因是信用面存在瑕疵、资金面紧张所致。

截至2022年上半年，我国发生技术性违约的主体有16家，涉及19期债券，除去3家主体在债券到期后退出资本市场不再发债而未能持续跟踪其信用状况以外，剩余13家主体中有9家已发生实质性违约，比例达69%，剩余4家均发生不同程度的信用质量下降，市场也普遍调低对其信用预期。

可见技术性违约背后本质还是信用质量大幅下降、信用风险凸显。本次兰州城投也是因为地方政府财政的趋紧、导致公司流动性紧张、最终引发资金归集出现问题

▌技术性违约是否不断强化“城投信仰”？

技术性违约城投企业的兑付背后，大多能看到政府积极协调资源确保兑付的身影。

一方面，城投本身信用面偏弱，盈利能力差，近两年在地方财政收紧的情况下，加剧资金紧张程度，仅靠外部融资滚动接续的模式也难以维继，非标违约事件频发，“城投信仰”在逐渐走弱。

但另一方面，市场普遍将城投信用和地方政府信用绑定在一起，在发生信用风险事件后，政府积极协调资源，力保城投企业在标准债券市场上不违约，以维护地方融资环境和金融秩序的良好，谁也不想被打上“城投违约第一人”的标签，其本质来说，是违约的隐性成本远高于违约债务本身，从而形成“城投信仰”的不断强化。

此外，近年随着产业企业暴雷而形成的资产荒，一定程度上也加固了“城投信仰”。这两种逻辑在不断博弈，未来将会如何演绎尚有待观察

▌城投还本付息压力几何？

据证券研究所数据统计，2021年城投付息3.3万亿，八个城市城投付息占财政支出比重超五成。分主体级别来看，AAA主体2021年利息支出约1.2万亿元，同比增长7.0%，近三年年均增速为12.7%，低于AA 主体与AA主体（13.8%与15.6%）

2023年城投偿还压力约4.6万亿，偿还压力占存量余额比重约为31%。截至2022年8月31日，分区域来看，绝对规模方面，江苏、浙江与山东三地作为传统城投大省，绝对规模位居前三；而从相对规模来看，宁夏与天津位列前二，其中宁夏偿还压力虽相对较小，但偿还比重高达65%，位列各省第一，天津偿还比重约为50%，位列第二，而云南、广西同样超过40%。

目前来看，虽然存在部分信用瑕疵，不过当前城投公开品种的刚兑信仰仍在延续。从该角度而言，城投仍具备较高的配置价值，但从投资者角度来看，兰州事件虽然以平稳落地收尾，但仍旧引起市场相关的大幅波动，对于部分追求平稳收益的投资者而言仍然存在准入难度。因此我们认为，在追求下沉收益的同时，尽量规避弱资质城投，规避部分存在还本付息压力的主体，以保证收益的平稳，提高投资体验。

来源：立信而托公众号